Graphseo : Stock Market Analysis

Veillée d’arme. Le VIX, l’indice de la volatilité des marchés surnommé la « jauge de la peur », a atteint des sommets. Paul Jorion, qui l’interpréte comme une mesure de la « confusion » régnant sur les marchés, considère que « le fait qu’il ait battu un record vendredi ne présage rien de bon pour la semaine qui s’ouvre. »

Par Paul Jorion, 26 octobre 2008

On parle beaucoup du VIX, (Chicago Board Options Exchange Volatility Index) ces jours derniers et je l’ai évoqué moi aussi. On l’appelle le plus souvent l’« indice de la peur », je l’ai appelé moi l’« indice de la confusion ». C’est un indice « de la volatilité du prix des options sur les 500 titres de société cotées aux États-Unis qui composent l’indice Standard & Poor’s 500 ». J’ai mis des guillemets dans la définition parce que ce n’est pas exact. Mais il aurait été beaucoup trop compliqué d’en donner une définition exacte d’emblée et il valait donc mieux commencer comme ça.

Le VIX a atteint vendredi son niveau le plus élevé jamais atteint. Le premier graphique le montre. Le niveau a déjà été très élevé dans le passé, comme lors de la bulle des start-ups, mais n’a jamais été aussi haut qu’avant-hier : 79,13, un gain de 16,7 % par rapport à jeudi.

Le deuxième graphique montre le pic précédent des années 1998-2003.

La volatilité, cela pourrait être aussi bien des mouvements essentiellement à la hausse, et cela ne suscite pas la peur mais la bonne humeur. Ceux-ci sont évidemment devenus assez rares.

Ensuite, il faut comprendre ce à quoi cette « volatilité » renvoie précisément. Il est question ici d’options, c’est-à-dire d’une transaction où le vendeur vend à l’acheteur le droit de lui acheter un produit - le « sous-jacent » - à une date convenue (ou à partir de maintenant : le cas des options européennes) et à un prix dont on convient maintenant. L’acheteur verse en échange une prime - comme une prime d’assurance. Les options qui sont gagnantes quand le prix s’apprécie sont appelées « call », celle qui sont gagnantes si le prix baisse sont appelées « put ».

Quand on parle de « volatilité » à propos d’options, il ne s’agit pas de mouvements à la hausse suivis de mouvements à la baisse et inversement : il s’agit de la valeur prise pas la variable « volatilité implicite » de la formule de Black-Scholes utilisée pour calculer le prix d’une option. J’ai déjà évoqué cette formule et ses problèmes dans Les modèles financiers entre Charybde et Scylla. Je rappelle brièvement que la formule est très inexacte : il lui manque une variable qui représenterait le profit du vendeur de l’option, elle repose aussi sur la supposition fantaisiste que le prix du produit évolue de manière telle que la distribution de ses variations est « normale » au sens statistique du terme.

On calcule cette « volatilité implicite » à partir du montant de la prime constaté : celui que le vendeur réclame. Et on retrouve dans la valeur « volatilité », en plus de la réelle volatilité du prix du produit sous-jacent (sa « vibration » : l’écart-type de sa variabilité), tout ce que la formule de Black-Scholes échoue à capturer : marge de profit et différence entre la distribution réelle de l’évolution du prix du produit et une distribution « normale ».

C’est dire qu’il n’est pas très clair ce que cette « volatilité » représente réellement. Elle reflète en tout cas l’augmentation du prix de la prime réclamée par le vendeur de l’option, c’est-à-dire, son interprétation subjective du risque croissant qu’il prend en la vendant, d’où la justification de lire dans le VIX - en simplifiant radicalement les choses et si vous me pardonnez l’expression - un « trouillomètre ».

Est-ce à dire que le risque de krach augmente quand le VIX grimpe ? Pas nécessairement, cela signifie simplement que la confusion est grande parmi ceux qui sont présents sur le marché quant à l’évolution du prix. Mais il ne s’agit pas d’une confusion « confiante » due à la présence d’une moitié d’intervenants qui pensent arrogamment que le prix va monter et d’une autre qui sont sûrs qu’il va baisser, non : il s’agit d’une confusion due au fait que les intervenants sont prêts à croire n’importe quoi et changent d’avis au moindre bruit de couloir. D’où les grands mouvements à la baisse, suivis de grands mouvements à la hausse, qu’on a constatés au cours des dernières semaines.

Quelles en sont les conséquences ? Le nombre des intervenants se réduit, et les fortunes se concentrent dans les mêmes mains. Ceci du moins sur les marchés à somme nulle comme les marchés à terme. A la bourse, le marché peut baisser tellement que les pertes globales compensent l’effet de cette concentration. Pourquoi le nombres des intervenants se réduit-il ? Parce que ces grands mouvements dans tous les sens balaient ceux qui se trompent et qui se trouvent éliminés. C’est une chose qui était très bien apparue dans les résultats d’ une simulation que j’avais écrite : si on ne trouve pas de nouvelles recrues, le nombre de participants diminue régulièrement, à mesure que ceux qui ont épuisé leurs fonds disparaissent.

Le VIX ne porte que sur les marchés boursiers mais pensons un moment à l’effet de la volatilité sur la crise en général. Je prends l’exemple du pétrole, la bulle spéculative qui a crevé en juillet.

La bulle gonfle, gonfle, les compagnies aériennes sont dans leurs derniers retranchements, les constructeurs automobiles américains ne parviennent plus à vendre ni leurs pick-up trucks, ni leurs 4×4 : ils sont au bord de la faillite. En juillet, le prix du brut dégringole, entraînant la bourse à sa suite - sans que cela donne pour autant la moindre envie à quiconque de racheter une 4×4 parce que chacun sait que les prix jouent désormais au yo-yo, dévastant tout sur leur passage, à la baisse aussi bien qu’à la hausse ! Il y a engendrement du négatif par le négatif et c’est ça que le VIX révèle. Le fait qu’il ait battu un record vendredi ne présage rien de bon pour la semaine qui s’ouvre.

Sur le web :

Bloomberg : VIX

Paul Jorion, sociologue et anthropologue, a travaillé durant les dix dernières années dans le milieu bancaire américain en tant que spécialiste de la formation des prix. Il a publié récemment L’implosion. La finance contre l’économie (Fayard : 2008 )et Vers la crise du capitalisme américain ? (La Découverte : 2007).

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